中青旅：看好公司轻重资产双输出模式

核心观点概述：

该公司因“营改增”及机票收入确认方式调整等影响因素，导致整体营业收入出现小幅下滑。尽管受到政策调整的影响，但其景区业务呈现出良好的增长势头，表现稳定并符合预期。对于其财务状况的，让我们深入其中的细节。

在2016年度，该公司实现了营业收入103.3亿元，同比出现了2.36%的下滑。深入分析其原因，主要是受到“营改增”政策以及部分机票业务调整的影响，导致旅游产品服务收入直接下降了17%，从而对整体营收产生了影响。景区业务在这一年中表现得相当强劲，为公司的营收贡献了13.61亿元，同比增长了20%，成为公司的主要增长动力。

从利润角度看，公司的净利润达到了4.84亿元，而扣非净利润为3.72亿元。毛利率方面，公司整体表现出上升的趋势，但费用率也有所增加。尤其是旅游产品的服务毛利率和景区毛利率表现尤为明显。公司在费用方面，主要是受薪酬及佣金的增加影响，销售费用率同比微增。

乌镇作为公司的主要业务之一，其在G20峰会的影响下，依然保持了稳定的客流量增长。古北水镇作为景区业务的新亮点，其客流量和营业收入均实现了超预期的增长。随着景区的休闲活动增多和接待能力的提升，这两个景点的增长前景十分可观。

公司的“旅游+”新业态战略也在逐步落地。通过出资打造核心景区资源，与合作伙伴共同设立管理公司等方式，公司正在积极拓展旅游+体育、旅游+教育、旅游+康养等新业态。这种轻重资产双输出模式使得公司在旅游市场上具有强大的竞争力。

对于盈利预期，考虑到公司受到的一些不确定因素的影响，如高额补贴的不可持续性以及在建工程的不确定性等，我们对盈利预期进行了下调。随着消费升级带来的行业红利以及公司管理输出模式的建立，我们对公司的前景依然保持乐观态度。

投资总是伴随着风险。对于此公司，主要的风险包括景区客流的不确定性和在建项目的不及预期。投资者在做出决策时，必须充分考虑这些风险因素。

该公司在面临一些挑战的也展现出了强大的增长潜力。对于长期投资者来说，这可能是一个值得关注的投资机会。（改编自申万宏源报告）